北交所打新又火了，这只新股冻资近400亿元！武汉蓝电周五申购，战略配售获10家机构加持

受近期新股上市首日普遍强势上涨影响，北交所打新热度再度升温，上周四（5月11日）实施申购的新股宁新新材网上冻资近400亿元。

有投资者直呼，“北交所的新股热度真是一脚从冬天踏入夏天。之前破发中签如中刀，近期上市的两三只新股涨幅一上来，打新资金立马蜂拥而至。市场不缺资金，缺的是赚钱效应。”

打新热度不减

尽管上周四、上周五宁新新材和美邦科技连着实施网上发行，这两只新股发行价绝对值也不低，但打新热度并不低。

5.67万户投资者参与了宁新新材的网上发行，有效申购数量为26.85亿股，以其发行价格计算，该股网上合计冻资394亿元，超过了民士达、巨能股份。

近日，逾7万户投资者参与了晟楠科技的网上发行，其网上参与打新资金超500亿元，网上获配比例为0.30％，接近巨能股份的0.29%。

宁新新材这次计划发行2327.34万股股份，发行价格为14.68元/股，发行市盈率为15.07倍。紧随其后实施打新的美邦科技，发行价格为10.74元/股，发行市盈率为15.98倍。

宁新新材在战略配售中获得机构的青睐，包括上海驻点资产管理有限公司—驻点数学家八号私募证券投资基金、嘉兴金长川贰号股权投资合伙企业（有限合伙）等私募基金参与认购。

值得一提的是，公司的高级管理人员与核心员工通过设立专项资产管理计划参与战略配售，所获配股份限售期为12个月。

业内人士认为，受近期新股上市首日表现影响，新股一级市场又火了，申购热度上来了。

海达尔于5月9日上市首日逆市大涨，盘中一度涨逾76%，全日收涨47.8%。5月12日上市的巨能股份，首日更是一度暴涨超过300%，两次触及临停，全天涨幅为227%，赚钱效应再度出现。

市场人士认为，最近北交所新股表现强势，连续数只不仅没有破发，还有不错的表现，特别是巨能股份盘中两次临停后涨到发行价的3倍多，普遍不看好的华原股份也顺势实现了盘中两次临停，可见，北交所缺的还是赚钱效应、示范效应。不过，有赚钱效应了，申购又会很“卷”，申购收益率又会回归到年化几个百分点的水平了。

这只新股周五申购

武汉蓝电同样采用直接定价方式，该股的发行价格为每股26.6元，发行市盈率为22.81倍，超过20倍，为近期新股较高，不过低于星昊医药的30.71倍。武汉蓝电表示，此次发行价格是根据公司所属行业、市场情况、同行业可比公司估值水平、募集资金需求等因素协商确定，未超过历史交易价格或历史发行价格的1倍。

此前武汉蓝电曾两次调整发行底价，在将发行底价由35元/股下调至32元/股后，又于近日大幅下调至4.42元/股，即2022年期末的每股净资产。公司最终敲定的发行价格，明显高于最新的发行底价，不过低于第二次调整前的发行底价。

武汉蓝电计划公开发行股份数量1070万股，超额配售选择权全额行使后则发行总股数将扩大至1230.5万股，发行后总股本扩大至5880.5万股。

超额配售启用前，武汉蓝电网上发行数量为856万股；超额配售启用后，网上发行数量为1016.5万股。

公司此次发行战略配售发行数量为214万股，公司获得顶格10家机构投资者的追捧，包括陕西趋势投资管理有限公司（趋势投资北证明势1号私募证券投资基金）、嘉兴金长川肆号股权投资合伙企业（有限合伙）、深圳巨鹿投资管理企业（有限合伙）（犀牛之星-北交精选巨鹿2号私募证券投资基金）等私募基金、券商开源证券等均承诺认购。

资料显示，武汉蓝电属于其他仪器仪表制造业，公司主营电池测试设备的研发、生产和销售，目前产品主要应用于高校、科研院所以及电池或电池材料生产企业的研发和质检。据介绍，公司已成为国内知名的电池测试设备生产企业，与清华大学、浙江大学、中国科学院等较多知名高校、科研院所，珠海冠宇、贝特瑞、杉杉股份、宁德时代、中创新航、比亚迪、赣锋锂业、厦门钨业、德方纳米、国轩高科等电池或电池材料企业建立了长期的合作关系。公司是湖北省专精特新“小巨人”企业。

业绩方面，武汉蓝电去年业绩实现较大幅度的增长：2022年营收同比增长47%至1.67亿元，净利润超过7000万元，扣非后净利润为6671万元，同比增长54%。

开源证券北交所研究中心诸海滨团队分析指出，武汉蓝电目前可比公司PE（TTM）中值40.53倍。整体来看，公司的研究级电池测试设备在行业中有较强竞争力，且盈利能力领先行业平均水平。考虑公司加大动力电池测试设备投入，未来伴随动力电池行业景气上行有望推动业绩增长，若发行价对应估值较为合理则建议关注。

目前已过会尚未实施发行的还有10余家公司，汇隆活塞、易实精密等注册申请已获批的公司，有望在近期启动公开发行。

责编：钟恬

校对：姚远

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武汉蓝电：高精度电池检测仪器龙头，布局产线端业务开启第二曲线

（报告出品方/作者：开源证券，诸海滨、赵昊）

1、 核心看点：科研类电池检测仪器龙头，近两年收入/归母净 利润复合增速高达 37%/33%

1.1、 看点一：科研市场电池检测仪器市占率 20%地位稳固，近四年收入 实现 30%CAGR 业绩亮眼

武汉蓝电成立于 2007 年，是一家专业从事电池测试设备软硬件开发、生产和销 售的高科技企业。2012 年，武汉蓝电成功注册“蓝和”商标，核心研发的“蓝和” (LANHE)系列电池测试系统可支持电池测试领域的绝大部分应用，包括材料研究、 电池化成、容量分选、组合电池以及超级电容器的测试等。公司是湖北省专精特新 “小巨人”企业，从服务高校、科研院所的研发需求起步，长期专注于研究、质检 等对设备稳定性、精度要求相对较高的领域，核心技术与产品均自主研发，可根据 客户需要提供产品定制化服务，在科研领域有着突出的技术优势和优异的市场业绩。

武汉蓝电专注于自主制造电池检测仪器设备，面向高校、科研院所以及企业客 户。作为科学仪器的一类，电池检测仪器对比锂电制造产线中其他制造、工艺处理 类设备的特殊性在于其作为向使用者传递检测对象信息的枢纽的特殊性，研发和生 产中电池的一切信息和状态都需要通过检测来传递。主要应用场景分为三类：1）高 校、科研院所：用于化学工程、电气工程、材料科学与工程等专业的实验室等，以 电池及其材料的研究为主，为了保障理论研究的准确性、减少误差，一般实验步骤 较复杂，对仪器设备的测试精度、采样速率、稳定性、功能多样性等都有较为严格 的要求。2）企业研发：对于正极材料、负极材料、电池隔膜、电解液等各个电池部 分，需要对材料的选择和应用、压实密度、体系匹配性等进行长期测试和验证，测 试仪器需要满足稳定性和精度需求。3）企业质检：电池测试设备用于电池量产前的 检测、电池成品或电池材料完工入库前及出库发货前的抽查，通常需要进行多次充 电和放电的循环测试、电池化学性能测试、成品模组和电池功能性检测等。其中高 校院所科研和企业前期研发以改进电池材料、工艺等目的为主，涉及的主要是公司 的微小功率、小功率产品；而企业质检则是对电芯、模组和电池包产品的抽检，涉 及从小到大各类功率的产品。

武汉蓝电是国内领先的研发类电池测试仪器制造商，高校院所市场占有率超过 20%。目前电池测试分为产线制造端和研发质检端两类，公司所处的研发质检类检 测仪器整体市场 2021 年规模达 32.82 亿元，其中企业需求占据 9 成，具体分为企业 和高校院所两类细分市场。1）高校、科研院所领域的电池检测设备 2021 年市场规 模约为 1.69 亿元-2.03 亿元，其中武汉蓝电市场占有率为 21%至 25%，位居行业领 先地位。2）企业研发、质检领域 2021 年市场规模约为 30.79 亿元，在整个研发检测 设备类别中占据 9 成，而每 GWh 电池产能对应的测试仪器设备需求在 1500-2000 万 元，故整体价值量较高。（注：电池企业的研发质检和产线端设备通常应用于不同场 景和部门，前者是测试&研发中心采购使用，后者是生产部门使用），企业类客户领 域蓝电主要供应第一大客户珠海冠宇为代表的电池厂商，市占率较少，约为 2%。

2022 年营收 1.67 亿元（+47.68%），微小功率及小功率设备业务增长较快、业 务合计占比小幅扩大至接近 90%；2023Q1 营收 0.29 亿元，维持 64%高增长。公司 营收规模稳步扩大，2018-2022 年 4 年营收 CAGR 达 30%。分业务情况来看，2022 年微小功率设备、小功率设备、大功率设备分别实现同比增速+55%、+65%、-17%。 传统的两类小功率产品高速增长，维持优势；而大功率设备有所下滑，主要是产品 处于迭代升级期，以及新订单确收滞后等因素。

2022 年公司期间费用率约 17%，同比下降 3%左右，体现降本增效成果；2023Q1 费用率上升主要是季节性因素影响下，每年 1 季度收入占比较少而费用正常投入所 致。2019 年至 2022 年，公司期间费用率从 18.69%回落至 17.14%，费用水平除 2021 年疫情等因素影响之外维持稳定下降趋势。

2022 年实现归母净利润 7036.68 万元（+52.48%），利润规模稳步增长。近年来 大功率产品需要市场开拓等因素带来一定盈利压力，但 2022 年毛利及费用率改善改 变使得净利率自42%回升至45%。公司净利率水平呈现下滑后开始企稳回升的态势， 先由 2016 年 55.55%下降至 2021 年的 42.19%，系毛利率相对微小功率较低的小功率 设备收入占比有所提升、产品结构发生调整、以及大功率产品毛利率持续下降所致。 2022-2023Q1 净利率持续改善，主要是降本增效和毛利率逐步回升至 70%以上带动。

1.2、 看点二：多年沉淀电池充放电检测研发端仪器，技术专精能力保障 化成分容业务新布局

武汉蓝电长期专注于电池测试仪器，其作为电池研发、制造中的一个重要构成， 不直接涉及有形的产品“制造”，而主要服务于分析、管理，通过电池测试相关仪器 设备来实现。电池测试设备是一种分析仪器，广泛用于能源科学技术、材料科学领 域和制造产线，武汉蓝电的产品包括主要服务于研发质检需求的小功率和微小功率 仪器，以及近年来开始发展的服务于研发和电池生产产线的大功率设备。此外，2022 年公司完成了低压串联化成测试设备、单通道低压大电流测试设备、四量程电池测 试设备等项目的研发，其中串联化成和低压大电流产品可实现产线电池检测业务拓 展，相关技术目前正逐步应用至产品，将进一步完善产品布局。

公司主要业务模块有以下几类：

（1）微小功率设备：主要指输出功率小于 4W（瓦）的测试设备，是公司传统 优势产品。蓝电该类设备主体销售规格为 0.04W-2W，输出电压主要为 5V，输出电 流主要在 50mA 及以下，且提供功率最小可达 0.004W 的电池测试设备，输出电流小 至 100μA，对设备的精度控制和稳定性要求更高，目前在该领域具有一定的技术优 势。该类功率区间产品主要用于材料、扣式电池、超级电容等的研发、质检，客户 以高校、科研院所及材料厂商为主，也包括电池厂商。

（2）小功率设备：主要指输出功率在[4W,2kW）区间的测试设备，设备的输出 电压和电流量程要高于微小功率设备，该功率区间设备根据功率的差异，可用于材 料、消费电子电池、动力电池电芯等的测试。该功率区间设备的主体销售规格为 4W、 200W、400W、480W 等，销售对象包括公司各类型客户。

（3）大功率设备：主要指输出功率在 2KW（含）以上的测试设备，公司提供 设备的最大功率为 48KW。针对大功率设备，公司采取了新的技术路线，开发了能 量回馈型的大功率设备，在对电池放电的测试环境下，该等设备能将电能反馈电网， 提高能源利用效率、降低电费成本。大功率设备主要用于动力电池的电芯和模组测 试，主要服务于动力电池生产企业的研发质检需求等。

综合来看，公司电池测试仪器的功能和核心目的在于保证电池的一致性、功能 性、安全性、可靠性等。测试方法和目的可以总结为几种：1）基础电化学性能测试： 通过软硬件组合可以对电池进行不同条件下的充放电，同时监测电池电流、电压的 变化，测量出电池的容量、内阻、比容量等数据。电化学性能的一致性对电芯十分 重要。2）稳定性测试：主要测试其电化学性能的稳定性，包括循环性能、长期存储 下的自放电和容量特性、温度特性等测试。3）安全性及可靠性测试：针对过充电、 过放电、外部短路、跌落、挤压、针刺、温度冲击等情况下的安全可靠程度测试； 针对不同场景下的综合测试，如对汽车动力电池的工况模拟等。5）电子测试：对保 护板、BMS 等部件的检测不同于电芯检测，而更接近电子电路产品检测。在设备类 型上，充放电测试设备通过软硬件组合可以对电池进行不同条件下的充放电，同时 监测电池电流电压的变化，测量出电池的容量、内阻、循环寿命、比容量等数据， 是大部分检测仪器的核心手段：包括电芯、电池模组、成品 PACK 的各种测试目的 的测试仪器，通常都需要进行充放电相关测试。

公司过去几类产品以研发质检市场为主，近年来也开始向产线端扩张，开拓化 成分容等新业务。总体而言，研发和质检更强调对较小数量电池的高精度性能测试， 而产线端的化成分容趋向于对大规模电池生产的高效率自动化测试。两者需要的设 备功率、量程、规模和参数标准不尽相同，但核心功能都是电池充放电检测，公司 可以利用高精度和方案设计能力等积累实现较好的技术迁移。

产线端的串联化成分容是公司未来业务发展重点之一，公司产品具备精度优势。 电池制造分为前、中、后段，化成分容作为电池制造产线后段工序最关键的环节， 是电极处理工艺与电芯检测的结合，电池需要通过化成中的充电过程转变为荷电状 态，严格规则之下的充放电是化成与分容的主要工序：1）化成是指电池制造完成后， 通过充放电的方式将电芯内部的正负极物质激活，改善电池的自放电、充放电性能 和储存性能；电池的化成会在严格控制温度，电流，电压范围，时长的条件下进行。 2）分容是指电池制造、化成及一系列其他工序完成后，通过测试电池容量及其他电 性能参数，按电池容量进行分级从而保证一致性。而公司目前具备较强的充放电设 备涉及制造能力，在控制充放电精度和方案设计上具备积累优势和技术迁移能力， 有望开拓新品类。

公司开发具备效率优势的串联化成分容，有望实现技术突破；尤其是在分容领 域，相比业内主流的并联分容方案，串联分容具备效率优势。当前市场化成设备串 联已广泛使用，但分容设备仍以并联为主；并联采取独立通道，每个通道单独使用 一个恒流电源，成本较高；串联则是大量电池共用一个恒流电源，可显著提高产线 效率，同时降低夹具线缆成本，同样性能下实现成本更低，但对电源技术和整体方 案设计、制造能力要求较高。目前公司 2022 年已投入 468 万元在串联化成分容相关 研发项目，目前在研的软硬件项目预计还将投入 476 万元，推动公司实现技术突破。

支撑公司产品优势的是长期技术积累，公司持续高研发投入提供保障，近年来 研发费用不断提高。2022 年研发费用达到 1163 万元，研发费用率近 7%。电池测试 仪器本身具备较高人才壁垒，由于电池测试设备在我国大规模应用相对较晚，深度 掌握相关技术基础及具有丰富经验的人才较少，了解和进入该行业的高素质复合型 人才数量也相对匮乏；而公司已拥有经验丰富的研发团队，不断推出全新产品延续 业务活力。2023Q1 的高费率主要由于收入在全年占比较少的季节性因素。

截至 2022 年 12 月 31 日，公司拥有 53 项专利，25 项计算机软件著作权。研发 和技术创新坚持以市场为导向，在研项目一方面继续提升研究级电池测试设备的整 体效能，包括多量程切换、大电流大功率和快速响应等方面，继续巩固公司在研究 级电池测试领域的竞争优势；另一方面进一步丰富公司产品线，重点研发产线用化 成、分容测试设备，拟在串联化成分容领域进行突破。相较于目前的单体化成分容， 串联化成分容可显著提高产线效率，同时降低夹具线缆成本。整体来看公司在研项 目与行业发展方向趋势一致，研发目标具有一定的技术先进性。公司进行前瞻性和 针对性的技术研发和储备，为后续新产品开发和产业化应用奠定良好的基础。

1.3、 看点三：受益自主替代产品量价齐升，高性能测试仪器突破外资优 势地位造就 70%左右高毛利

得益于产品技术不断赶超国外，以及多次消费品浪潮带来的需求增量，高精度 电池测试仪器逐渐实现国内自主替代，蓝电是受益于这一浪潮的代表性企业之一。 从笔记本电脑、手机等消费电子产品，到家用电器、电动工具、电动自行车、电动 玩具等功能性消费品，再到近年兴起的电动汽车、储能等大型电池应用场景，叠加 安全性需求不断提升，呈现国外先发、国内追赶的态势。由于电池技术的领先应用 和持续优化，且更早强调安全性需求并发展相关技术，西方国家先行培育出一些跨 国检测设备企业如迪卡龙(Digatron)、必测(Bitrode)等，并长期占据国内市场；而在 新世纪以来，随着下游电池量提升和安全性需求快速增加，国内厂商逐步追赶，现 已掌握大部分检测仪器制造能力，已经实现了高度自主化。

在自主替代驱动下，蓝电的高精度仪器（微小功率和小功率为主）凭借自身优 势，已走向高端市场，实现量价齐升： （1）微小功率设备： 2020 年微小功率设备销量较 2019 年下降 10.94%，主要 系受疫情影响，高校全面复课时间较晚，采购需求有所下降。2019 年至 2022 年微小 功率设备销售价格稳定在 4300-4400 元/台左右。而按照每通道的均价来看，微小功 率设备稳定在 550 元左右。 （2）小功率设备：2019 年至 2022 年小功率设备销量数量逐年增长，其中企业 类客户的收入占比高于 70%，在大力市场开拓、大客户引领效应以及高校毕业生参 加工作后继续选用公司产品的带动和推广下，企业类客户订单不断增加。公司小功 率设备包括常规设备和高精度设备，在大力市场开拓下，单价较高的高精度设备销 售占比逐年增加，带动小功率设备的整体平均价格上升。而按照每通道的均价来看， 小功率设备稳定在近 800 元左右。 （3）大功率设备：2019 年至 2021 年公司大功率设备销售数量总体呈增长趋势， 2022年小幅下滑，主要是处于产品迭代期。销售的大功率设备主要为CT5001、CT5002、 CT6001 和 CT6002，该等产品由不特定数量的设备模块在机柜中组合为一套设备，单个设备模块功率介于 1.5KW（5V300A）至 24KW（60V50A8C）之间。2021 -2022 年大功率设备销售价格下降 9.97%，主要系 5V 量程设备单台设备包含的模块数量 由 4.59 台下降至 3.27 台、设备模块的平均功率提高，以及对客户优惠增加。而按 照每通道的均价来看，大功率设备 2022 年由 1416 元上升至 1751 元。 与同行相比，公司的仪器每通道均价相对较低，主要是由于蓝电主打原材料和 电芯等研发测试的仪器，和产线端模组和 PACK 测试设备相比功率较小，因而涉及 较多模组与 PACK 产线测试的星云股份和瑞能股份通道均价较高。杭可科技的充放 电设备以化成分容为主（电芯测试），因此通道均价同样较低。

毛利率方面公司稳定在高位水平，体现产品稳固的高端定位：2022 年公司销售 毛利率为 63.84%，微小功率设备延续 70%以上的高毛利率；2023Q1 公司整体毛利 显著回升至 71%。高毛利主要得益于：1）较高的技术壁垒及产品高端化属性，有较 强的竞争优势；2）蓝电生产的电池测试设备均包含了自主开发的嵌入式软件，产品 售价中包含了软件部分的售价，集成化测试方案带来溢价能力。 2022 年微小功率设备、小功率设备、大功率设备毛利率分别为 74.3%、60.3%、 27.32%，微小功率设备毛利率较高。毛利率差异较大的主要原因：1）大功率设备销售对象为企业客户，市场竞争较为激烈，企业客户议价权较高；2）主要采购微小功 率设备和小功率设备的高校、科研院所对价格敏感性不高，产品存在较高溢价能力。

高精度测试设备是公司一大核心优势。以小功率设备为例，2019 年以来的高精 度产品（精度达万分之一）价格由 1.7 万元提升到 1.9 万元左右，收入占比由 3%提 升到 20%左右，驱动公司产品高端化和盈利提升。近年来电池制造的产线端测试仪 器国产化进度较快，但由于研发类的高精度设备技术壁垒较高，过去长期被外资头 部企业占据较多市场。近年来国产厂商测试技术不断提升，武汉蓝电为代表的企业 攻克了相关技术壁垒，推进了国内高端电池研发质检测试仪器市场的自主化，参数 上与国际领先厂商媲美且具备价格优势，已得到客户广泛认可。

1.4、 看点四：高质量经营+客户优质稳定，维持公司强势行业竞争力

公司客户包括高校和科研院所类客户，高校、科研院所，客户质量高：1）对产 品要求较高：对设备的测试精度、软硬件性能、长期运行稳定性要求较高；2）对设 备价格敏感性较低，且可通过提供配套方案、优质服务实现较高溢价空间。3）客户 粘性强：部分用户从高校走向企业依旧维持公司仪器的使用习惯，公司产品在高技 术人才群体中具备广泛品牌效应。公司在微小功率设备、小功率设备的低功率型号 方面具有技术优势，能够对高校、科研院所客户维持较高的毛利率水平，而同行业 可比公司对高校、科研院所客户销售占比较少。

公司第一大客户珠海冠宇是消费类软包锂电池龙头企业，2019 年至 2022 年对 其收入占比分别为 23.76%、29.87%、16.79%和 22.01%；蜂巢能源、宁德时代首次 进入前五大客户，公司持续进军头部客户。珠海冠宇下游客户主要是 HP、DELL、 华硕、联想、微软、小米、苹果、华为等笔记本电池和手机生产厂商或其指定的 PACK 组装厂，其对公司产品的持续性需求源于其产品研发和产能提升带来的质检测试需 求。近年来公司对前五大客户合计销售收入占比处于 30-40%左右，客户集中度适中。

企业端客户已占据公司最大份额，2022 年上升至 66%；且公司在经销模式上更 具科学仪器类厂商的特征，经销商比例在 2019-2022 年维持 20%以上，高于产线端 厂商，如杭可科技、星云股份均采取直销模式，瑞能股份、科威尔也以直销为主。公司过去小功率和微小功率设备以高校和科研院所的需求为主，其后拓展珠海冠宇 等企业端客户；2022 年，宁德时代、比亚迪、贝特瑞等企业类客户订单增长，导致 企业类客户收入占比继续增加。公司贸易商收入占比要显著高于可比公司，主要由 于其他公司的客户均以企业类客户为主，而武汉蓝电终端客户包括高校、科研院所； 蓝电的贸易商客户下游主要是科研院所为主，且通常与包括武汉蓝电在内的众多仪 器仪表、实验器材制造商合作，为高校和科研院所提供“一站式”采购服务，能够 从高校、科研院所获取订单，进而向公司采购电池测试设备。得益于公司本身品牌 效应，贸易商比例高不影响公司毛利率，体现在贸易商毛利率维持 70%左右高水平。

截至 2022 年 12 月 31 日，公司在手订单金额（含税）为 6,633.80 万元。主要在 手订单客户为珠海冠宇、贝特瑞、比亚迪等电池及电池材料龙头企业，同时，公司 亦持续开拓汽车产业链客户如宁波吉利罗佑发动机零部件有限公司（吉利汽车子公 司）等，公司具备持续拓展新客户的能力。

经营模式方面，公司的设备不需要外购其他公司的设备做集成，硬件成本较低； 而杭可科技、星云股份和瑞能股份经营的锂电池后段生产线整体解决方案需外购其 他设备（如自动化物流设备）后进行集成，科威尔测试系统整体解决方案和功率半 导体装备包含了部分外购产品，其硬件成本较高，毛利率相对较低。因此从成本构 成可以看出，核心的半导体等电子电气部件在公司原材料中占比较高，主要由于武 汉蓝电专注制造检测电源等核心检测仪器而不主要涉及自动化机构等模块的制造， 因此主要是直接销售测试仪器，最大成本由核心电子电气元器件组成，如开关电源、 DSP、单片机、运放和其他半导体器件，且目前国产化比例较高，供应链稳定性强。

得益于下游客户优质且市场需求提升，公司产品需求高度稳定，产能利用率持 平产线端对手。产能利用率方面，武汉蓝电 2019-2022 年实现产能利用率从 72%到 100%以上的突破，各厂商 2021-2022 年均实现满产。产销率方面，蓝电近年产销率 均在 80-100%水平，2022 年由于部分产品未确收导致略有下滑。

2、 专精研发端测试仪器：下游扩张带动需求，研发类仪器优 势稳固

2.1、 核心壁垒：产品技术领先且是价值链核心，检测解决方案具备高度 护城河

研发类产品技术领先，高精度仪器具备稀缺性

电池测试设备的制造环节涉及到软件开发、模拟与数字电路设计、控制理论与 实践、线性与开关电源设计、机械结构设计、安全性检测以及电池行业应用背景等 多个领域，进入壁垒高，需要长时间的积累来建立优势。目前武汉蓝电在高精度电池检测仪器设备方面，整体上已达到国际较先进水平。具体来说，高精度的小检测 仪器在电池的研发、质检以及部分电池（如小型纽扣电池）制造场景下应用，高精 度的微小功率检测仪器往往适用于精度要求最高的领域，如电池材料研发等，一般 只有少数厂商精度达到要求。目前武汉蓝电、杭可、新威等国产厂商已具备或接近 全球第一梯队的技术水平，具备全球竞争力，而且国内仅有武汉蓝电、杭可科技、 深圳新威等少数企业均具备与海外龙头竞争的参数水平，覆盖这一领域的上市公司 较少，具备较高稀缺性。

经过多年自主研发，公司在电池测试设备的软硬件方面，已形成了多项核心技 术，并积累了一定的技术优势：1）领域全面：涵盖了电池材料、3C 消费电子电池、 动力电池等各类型电池测试技术。2）电源等核心测试模块技术：具备线性和开关电 源的设计、制造能力；具备多量程测试方案技术；仪器通讯技术等。3）各类软件整 合开发能力。4）方案配套的温度、电压、压力等辅助测试设备制造能力。

集成检测方案及服务能力是关键竞争力

电池测试仪器是集现代电力电子技术、信息电子技术、自动控制理论、软件编 程技术等诸多技术于一体的综合性产品，涉及复杂精密的电路结构设计和软件系统 开发，公司具备较深的行业护城河。测试仪器设备生产的关键是电源中电路设计及电气功能模块的制造，其核心零部件为芯片和半导体分立器件。测试电源可以通俗 理解为一种可精确输出不同电压、电流，用于不同用电产品在各种电压、电流下的 性能测试的装置，广泛应用于新能源发电、动力电池、燃料电池及功率器件等工业 领域。具体来说，测试电源是运用电力电子变换技术（AC/DC、DC/DC、DC/AC） 搭建成一种由主电路和控制电路组成的可变换电能的装置。主电路承担电能的传输 和变换，核心部件代表是 IGBT 等功率器件；控制电路对主电路的工作方式实施精 确控制，核心部件代表是控制芯片等。在较多核心芯片和功率器件依赖进口的同时， 国内的头部检测设备厂商以及工业电源厂商能够通过自主设计高性能的检测电源， 从而奠定了检测设备的核心能力。

武汉蓝电通过积累深厚电路设计及设备方案设计能力、工程和制造能力、软硬 件调试经验来构建技术壁垒。目前测试电源、仪器仪表等模块目前国产化进展较好， 设备厂商对核心部件的自产和整合能力则十分重要。核心零部件通常按照公司自主 设计的电路图纸贴片，贴片后的电路板与其他原材料组装成为电池测试设备，结合 公司开发的上位机软件实现电池测试设备的各项功能。也有其他公司采取不同策略， 将前面的步骤交给其他企业，通过外购核心模组来整合制造仪器，自身则专注于检 测方案的设计整合能力。公司在产品迭代中，不断优化设备设计以实现检测方案不 断升级，这需要长年的设备制造经验来沉淀出优秀的电气工程解决能力，能够高效 率完成对客户的测试方案需求的响应，从而具备较高的壁垒；而软件控制方面，测 试设备需要与热管理装置和辅助检测仪器进行通讯连接，需要设备方案商结合主流 客户实验室和生产线定制化需求，自研软件管理系统实现智能化测试。

品牌及服务壁垒是基于公司整体检测方案设计能力之上的一大核心竞争力。电 池测试设备是下游客户进行研发和产品质检的关键设备，在测试过程中，需要对电 池进行长时间的充放电测试，因此产品长期使用的稳定性是用户的核心考量指标之 一。不同于检测精度、自动化程度等参数，长期使用的稳定性是一个较难被量化的 指标，需要客户在长时间使用过程中观察测试设备是否能够长期稳定运行等，公司 在长期的服务过程中建立了品牌与客户的信任。同时，由于电池产品高度多样化， 公司可根据客户的技术需求开发适合客户的设备；在设备投入使用后，还可针对客 户使用过程中出现的疑难杂症提供技术支持等售后服务，具备较强的客户服务能力。

研发类仪器更具核心价值属性，高毛利领先行业

公司主营的充放电设备从成本分布看也是下游研发端检测方案的价值核心，占 据产业链核心地位。以储融检测的实验室规划为例，充放电设备是电芯、电池模组 和电池包检测设备的主体，同时温箱的占比也较大；而在电芯与其他部件构成模组 以及最终制成 PACK 后，检测所需功能增加，充放电占比有所减少。而武汉蓝电除 了充放电仪器外，也具备温度、压力等辅助测试通道的供应能力，把握了实验室测 试方案的价值核心，具备集成化供应能力。

武汉蓝电毛利水平 2022 年达 64%，23Q1 达 71%，显著领先行业水平。随着业 务普遍拓展以及行业竞争加剧，大部分厂商（以产线端业务为主）过去几年毛利率 均有所下滑。不同于其他上市公司，武汉蓝电大量客户需求来自研发、科研，客户 认可度和黏性高且价格敏感度相对低，叠加自身技术壁垒和高端化、高精度产品定 位，带来明显高于同行的毛利率。

国内检测仪器厂商毛利率整体较高但有所回落：1）杭可科技、星云股份、瑞能 股份主要从事锂电池后段生产线设备的生产和销售，客户主要为企业类客户，单个 合同金额较大，相比研发、质检领域，化成分容对设备的测试精度、长期运行稳定 性的要求较低，一般只具有恒流恒压充放电功能，不具备复杂的工步编辑等功能， 毛利率水平较低。2）瑞能股份的锂电池检测设备与武汉蓝电产品在业务方向上较为 相似，但其产品主要为小功率设备，客户主要为企业类客户，且未涉及高精度设备， 其毛利率水平较武汉蓝电向企业类客户销售的小功率设备毛利率略低；中功率电池 检测设备主要应用于电动两轮车、基站储能电池包检测，其设备走高端产品路线， 凭借其技术优势保持了较高的毛利率水平。3）科威尔主营用电产品的测试电源设备，其产品主要服务于企业的研发和质检需求，业务领域与公司有一定相似，毛利率与 公司较为接近，其电池包充放电测试电源主要用于电池包的研发测试和品质检验， 毛利率介于公司小功率设备和微小功率设备毛利率之间，处于较高水平；但随着其 毛利率较低的功率半导体测试及智能制造装备销售占比增加，其综合毛利率逐年下 降。4）星云股份因其募投项目收益未达预期等因素导致同类产品毛利率逐年下降。

2.2、 需求：电池性能提升带来长期研发增量，下游持续增加研发布局

未来电池趋向于不断应用先进技术，精度和效率持续迭代，其中电子电气设计 技术、检测方案实现的设计和优化能力是关键壁垒。各个企业在研发上不断竞争， 诸如氮化镓等新一代半导体的应用，高压、串联等检测方案的研发，更高回收效率 的双向电源开发，更先进化成压床的推出等等；随着制造业智能化需求越来越高， 厂商也应当在电源等基本检测技术之外发展控制、感知、软件能力和自动化工程能 力。设备企业终将需要将跟随行业趋势与培育内生技术精度结合，实现对绝对增量 和相对优势的把握。

更高密度电池形态提升检测标准和研发需求。区别于传统的三元、磷酸铁锂等 路线，未来电池发展方向势必不断追求更高能量密度，以实现终端产品的性能提升 和轻量化。目前大量厂商已经开始布局固态电池，如孚能科技广州项目旨在推广公 司最新动力电池解决方案-Super Pouch Solution（SPS），SPS 电芯采用便的是半固态 电解质；赣锋也提及发展固态电池技术；其他海内外电池制造商、新能源车企、锂 电上游厂商等均纷纷开始进行布局。

在政府部门的政策支持下，高校、科研院所、电池材料生产企业对新型电池的 研发投入持续加大，带动相关微小功率电池测试设备需求持续增长。根据国家统计 局公布的《全国科技经费投入统计公报》显示，2016-2021 年全国研究与试验发展经 费投入 CAGR 为 12.3％，2021 年已达到 27956.3 亿元，同比增长 14.61%。根据《中 国制造 2025》，2025 年电芯的能量密度预期达到 400Wh/kg，对先进材料的设计、新 电极的制造、电池工程优化等方面的研究投入预期将持续加大，随着更多政府研究 经费的投入和研究机构的参与，微小功率电池测试设备市场将持续扩容。

从电池及电池材料生产企业层面来看，微小功率电池测试设备应用于电池正极 材料、负极材料的开发研究。电池及电池材料企业近 3 年研发投入呈现稳中有升态 势，随着新能源行业竞争日趋激烈，预计未来企业研发投入规模将持续增长，且即 使出现下游竞争加剧、需求疲软等不利因素，电池和材料企业也需要持续布局未来 新技术路线，研发投入的受影响程度也相对较小。

公司目前核心客户需求来自消费类锂电池，目前下游处于高速发展阶段，现有 业务基本盘稳固发展。根据 GGII 数据，2017-2021 年，我国消费型锂电池产量以 22% 的复合年均增长率由 32.5GWh 增长到 72GWh，2022 年预期达到 86.8GWh。未来受 可穿戴设备、无人机、高端智能手机等细分市场带动，柔性电池、高倍率数码电池、 高端数码软包电池等将成为消费电子电池市场中成长性较高部分。

目前检测仪器市场以产线端主导，2021 年产线和研发市场规模分别达 119 亿、 33 亿。据 GGII 测算，2021 年锂电设备总规模约 588 亿元，其中后段设备约 119 亿 元。而后段中电芯化成分容占比达 70-80%，再纳入模组、PACK 组装中检测环节等 设备，预计检测类仪器设备价值占比达到 85%。因而 2021 年产线端检测仪器市场规 模约 101 亿元。产能持续扩张、产线更新和技术换代升级需求，新能源车、储能等 领域有望推动检测设备市场实现持续增长，GGII 预计国内锂电设需求规模在 2025 年增加至 1200 亿元，其中后段设备约 229 亿元。假设检测类占比以及研发端与生产 端比例保持不变，2025 年生产端、研发端市场预计将分别为 229 亿元、75 亿元，总 体规模将达到 304 亿元，2021-2025 年 CAGR 为 22.7%。

2.3、 格局：行业高壁垒且需求较为分散，高端产品竞争度较低

从竞争格局来看，电池检测领域对安全风险控制要求较高，因此较为不利于缺 乏技术的小厂商，尤其是精度要求高的科研客户以及头部电池企业对于研发质检仪 器，都倾向于选择蓝电这样的积淀较深的龙头设备厂商。检测设备的研发制造本身 是一个精确整合复杂电气系统的过程，一般厂商较难快速积累工程经验，而新进入 者往往通过并购等方式，因此总体格局较为稳定。具体到制造和研发两个细分市场 上，科研院所等领域稳步增长，格局稳定，其需求的集中度相对制造领域更分散， 但由于高技术要求同样具备较高的头部集中度和稳定性。

在高校、科研院所及企业研发质检领域，国内主要竞争对手为深圳新威、瑞能 股份和恒翼能，国外对手为 Arbin、Maccor、Bitrode、Digatron 等。其中国外对手的销售价格较高，在国内市场销售较少；而公司微小功率设备和小功率设备检测精 度高、稳定性好，具有较强的竞争力，且相比国外竞争对手，公司产品价格低，在 产品售后服务方面亦具有一定优势。

3、 拓展第二曲线：大功率设备切入动力电池市场，技术+需求 双轮驱动持续业务拓展

3.1、 技术驱动业务扩张：参照科威尔，把握核心电源技术实现持续拓展

参考过去电池测试企业的发展趋势，掌握领先电源研发能力的厂商有望拓展多 元领域业务。目前能够制造检测电源，且拥有大小功率较全面技术覆盖的公司较少， 其中科威尔、星云股份等公司均实现业务横向多元化拓展，未来武汉蓝电有望同样 参考同样主要服务于研发类测试仪器市场的科威尔的路径，实现业务持续扩张。

科威尔发展路径：光伏储能设备测试→汽车发动机、电池等核心部件测试→燃 料电池测试，依次形成燃料电池电子负载、电堆、发动机测试仪器序列→功率半导 体测试→小功率光伏设备测试。业务扩张以横向为主，纵向为辅，从测试电源技术 自带的行业延展属性出发，基于自研的通用技术平台并结合多行业应用创新，开发 出多款具备不同行业属性的大功率、小功率测试电源和测试系统，并逐步完成在下 游市场的应用拓展，目前实现各个测试领域的单机仪器供应，以及光伏、燃料电池 和功率半导体等领域的测试系统供应，从而“将每一个细分行业和领域的小珍珠,串 成一条璀璨夺目的珍珠项链”。

测试仪器自带的技术延展性将利于公司实现业务扩张，加速大功率动力电池、 储能等测试仪器业务发展，并开拓产线端化成分容测试。目前公司拟向不特定合格 投资者公开发行股票不超过 1,070 万股（未考虑超额配售选择权），计划募集资金 2.97 亿元，其中 2.13 亿元用于投资“生产基地建设项目”，0.64 亿元用于“研发中心建 设项目”，主要用于扩张已有业务产能、发展新产品，并开拓新兴业务。

“生产基地建设项目”计划在武汉市东湖新技术开发区购置土地，自建新的生 产基地，提升公司生产能力，扩大公司经营规模。项目计划新增 5,000 台微小功率设 备、12,000 台小功率设备、1,500 台大功率设备和 50 台化成分容生产线的产销能力。 公司 2022 年标准产能 53300 台，项目达产后将实现总标准产能 71850 台。其中化成 分容是新增业务，截至招股说明书签署日公司已签订了 393.8 万元的分容设备销售 合同，其中 71 万元产品已交付客户，公司具有取得化成分容设备订单的能力。

3.2、 需求：动力电池等领域产能扩张前景广阔，产线端价值量高带来收 入弹性

公司开拓产线端测试仪器业务，首先瞄准价值占据核心的化成分容领域。锂电 后端处理的核心包括化成分容和测试、组装，其中测试相关的环节在全段锂电产线 设备中检测类设备价值量占比达到 20%。据 GGII 估计，锂电设备对应价值量达 2 亿元/GWh，因而在产线市场，检测类仪器设备价值量约 4000 万/GWh，相对研发质 检市场的规模体量更大，属于锂电池生产设备一大价值核心。

2022 年中国锂电池出货 655GWh，同比增长 100%，高增长预计持续带动检测 仪器设备需求。其中，动力电池市场出货量 480GWh，同比增长超 1 倍；储能电池 出货量 130GWh，同比增长 1.7 倍。预计到 2025 年中国及全球的电池产能快速释放 还将还将持续，GGII 预计国内市场出货有望增长到 1700GWh 以上。

公司大功率测试仪器和化成分容设备的下游应用以动力电池厂商为主，受益新 能源车发展。未来新能源车维持高速增长，同时单车电量上升，推动整体电池检测 功率需求提升。我国稳居全球第一大新能源汽车市场，2022 年纯电动汽车（乘用车+ 商用车）销量 535 万辆，增长 85%；插电式混动汽车销量 152 万辆，增长 151%。渗 透率方面，2022 年我国新能源汽车市场渗透率达 26%，较上年上升 12%，预计 2025 年国内新能源车将实现 43%以上渗透率，同时单车平均电量随着续航要求的不断升 高预计 2025 年也将提升到 45Wh 左右，进一步提升电池用量和检测技术要求。销量 和带电量两个维度将共同带动动力电池需求以及相应的电池检测增长。

动力电池作为目前电池领域应用规模和增量较大的市场，其安全性和品控问题 越来越被消费者和厂商重视，带动检测精度及标准严格程度持续提升。动力电池着 火、爆炸通常是最受关注的汽车电池事故，主要原因便是制造工艺、一致性出现问 题。2019-2022 年 H1 全国汽车自燃相关的投诉呈现上升趋势；而动力电池故障也越 来越成为消费者售后问题的核心，在全部纯电动汽车的投诉中已占 50%以上，若加 上可能是 BMS 等电池组件故障引起的充电故障、续航不准等动力系统问题，则占比 达到 8 成。与此同时，诸如刀片电池、CTC\CTP 架构等旨在提高功率密度的创新设 计层出不穷，在安全性和品控上尽最大努力把好关已经是头部电池和新能源车厂商 的共识。2022 年五部门联合印发《进一步加强新能源汽车企业安全体系建设的指导 意见》，进一步明确指出要提高动力电池安全水平，政策驱动电池安全标准提升。

3.3、 格局：下游集中度高且持续加深绑定，高壁垒仪器厂商具备优势

从规模上看，国内较大的测试仪器厂商均以参与产线端市场为主，如专注制造 化成分容充放电设备的杭可科技；从盈利水平上，武汉蓝电和科威尔这些研发质检 类仪器制造商毛利显著更高。

下游电池厂商集中度高，2022 年动力电池 CR10 达到 94%，相比 2021 年的 92% 进一步上升，设备厂商跟随核心客户往往利于构筑壁垒。而随着电池产能的全球超 额扩张以及下游格局变化，优质核心客户对设备厂商的价值更加不言而喻。

主流电池制造商加快绑定锂电检测设备公司，力图稳定供应链。随着动力电池 企业的加速扩产，参股入资、签订长单等各种方式成为宁德、比亚迪等主流电池企 业深度绑定国内测试仪器企业的方法。目前宁德已经入股利元亨、先导智能、星云 股份等检测仪器企业。电池企业与锂电设备企业的深度绑定，一方面可以实现设备 厂商对客户的更高效效应、加快产品研发适配和产能扩张，另一方面可以更精确把 握实际市场需求，并提升订单稳定性。在这样较为稳固的上下游头部企业联合之下， 行业将趋向于不断集中化。

公司 2022 年应收账款前五中已有 3 家动力电池企业，其中比亚迪、宁德时代、 蜂巢能源等均为头部动力电池客户，代表着公司有能力进入头部电池客户供应链。 过去公司产品主要应用于珠海冠宇等消费类电池制造企业以及材料企业，应收账款 客户也以该类企业为主（高校院所客户分散且账期较短，较少体现在应收）。而 2022 年 H1 宁德时代进入应收前五，年末比亚迪、蜂巢能源进入前五，金额规模较小但可 以体现大功率设备以及化成分容设备的市场开拓取得初步成效，已开始进入头部企 业供应体系，未来产能利用得到保障。

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精选报告来源：【未来智库】。「链接」

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